飞天云动冲击港交所“元宇宙第一股”，是机遇还是泡沫？

    作者：潘妍
    出品：洞察IPO
    刚刚过去的2021年可谓是“元宇宙元年”。
    2021年3月，游戏平台罗布乐思Roblox（RBLX．US）成功登陆纽交所，上市首日市值突破400亿美元，成为元宇宙概念第一股。
    同年10月，互联网巨头Facebook改名为Meta，将元宇宙这一概念推向顶点，各大科技公司纷纷开始规划入局元宇宙赛道，迫切想要搭上元宇宙的顺风车。
    近期，AR／VR内容及服务市场供应商北京飞天云动科技有限公司（简称：飞天云动）向港交所递交招股书，拟在主板上市。并在招股书中许下“成为中国元宇宙生态中的一名先行者和领先者”的愿景。
    尽管AR／VR是实现及赋能沉浸式元宇宙体验的重要应用，也是元宇宙发展的先决条件和进场壁垒。不过，无论是研发投入、资金还是行业经验，飞天云动距离梦想照进现实仍有一定距离。
    手游公司转型AR／VR，流量成本削减业务毛利
    飞天云动成立于2008年，前身为掌中飞天。公司曾于2017年在新三板挂牌，并于2019年摘牌。
    2021年元宇宙概念爆发，掌中飞天在风口中筹建元宇宙平台——飞天元宇宙，并于11月更名为飞天云动，宣布战略布局元宇宙领域。
    这期间，飞天云动逐步从手机游戏业务转向AR／VR内容及服务业务。
    截至2021年上半年，飞天云动AR／VR相关业务占比超9成。
    
    图片来源：飞天云动招股书
    与其说飞天云动在元宇宙领域有所布局，不如说飞天云动在AR／VR领域较为深入。
    早在飞天云动主营业务还为手游业务时期，公司就曾研发出了一款VR游戏《极限飞行者》。
    据掌中飞天（现飞天云动）新三板公开转让说明书显示，公司就游戏《极限飞行者》与虚拟现实眼镜生产商暴风魔镜于2016年4月签订代理运营协议。
    约定该游戏上线一年内所得收入全部归公司所有，一年后收入按5：5的比例进行分成。
    据介绍，《极限飞行者》是一款第一人称视角的飞行类模拟游戏，主打真实体验“高空翼装飞行运动”。通过VR的形式带来沉浸感，需配备VR硬件设备。
    业绩方面，2018年－2020年，飞天云动分别实现营收1．65亿元、2．51亿元、3．4亿元，净利润分别为0．43亿元、0．42亿元、0．59亿元。
    2021年上半年，实现营业收入和2．8亿元，净利润0．33亿元。
    值得注意的是，飞天云动目前的经营模式存在明显的局限性，为保证营销效果，其AR／VR业务需要持续购买广告流量。
    在后流量时代的背景下，流量成本水涨船高。
    招股书显示，2018年－2020年，飞天云动流量获取成本分别为0．51亿元、1．15亿元、1．38亿元，占同期总收入成本的53．7％、65．6％、59．2％。
    2021年上半年这一成本进一步扩大，超过2020全年流量获取成本，为1．45亿元，占同期总收入成本的74．4％。
    飞天云动在招股书表示，公司流量获取成本受AR／ VR服务业务增长所推动，主要是AR／VR服务支付予媒体平台或其代理以购买广告流量的成本，
    因AR／VR服务业务主要为客户设计和投放AR／VR互动内容，同时收集、监测及优化数据并向客户反馈，从而帮助客户增加品牌曝光度或知名度等，所以公司需要购入大量的流量以供支持。
    同时，飞天云动在报告期内还分别支付0．04亿元、0．45亿元、0．86亿元及0．79亿元的预付款用于获取广告流量。
    对此，飞天云动在招股书中也表示，“倘若公司停止与任何现有主要媒体平台或其代理合作，或将导致根本无法为客户完成广告交付，并可能在寻找新的媒体平台或新的广告流量方面产生巨大成本”。
    值得注意的是，高额的流量获取成本正在削减飞天云动业务的毛利率。
    2018年－2020年，有内容投放需求的AR／VR服务业务毛利率分别为12．3％、21．2％、19．4％和21．5％，大幅低于AR／VR内容与AR／VR SaaS近50％的毛利率。
    
    图片来源：飞天云动招股书
    蹭概念？“含元量”引疑，元宇宙征途是星辰大海么？
    《中国元宇宙商标申请企业画像报告（2021年）》显示，截至2021年底，中国已有1692家公司，申请了1．14万个元宇宙商标，99．9％的“元宇宙”商标均于2021年注册申请。
    由此可见，元宇宙概念已成为大量中国企业追逐的新风口。
    飞天云动董事长汪磊也曾在访谈中表示：“5G时代下，平台级发展和专注细分领域，是飞天云动未来发展的核心战略定位。未来，AR增强现实和VR虚拟现实的互动方式一定会深入到我们每个人的生活当中。”
    而飞天云动的终极梦想就是建造一个属于自己的元宇宙平台。
    招股书中，飞天云动将“凭借AR／VR技术打破现实世界与虚拟世界的次元壁，并赋能客户实现数字化升级及业务扩充。我们立志帮助每名客户进入元宇宙，连接彼此，并实现元宇宙时代的数字价值商业化，从而打造我们自身的元宇宙平台”作为自己的使命。
    
    图片来源：飞天云动官网
    只是理想很丰满，现实很骨感。
    尽管元宇宙风口之下，相关产业潜力巨大。但由于前元宇宙概念尚未有准确定义，行业仍处于发展早期，集中度并不高，可以预见未来竞争激烈，且行业格局变数很多。
    要知道，以前的热门概念大多由互联网企业参与构成，而到了元宇宙风口基本上所有的行业都来了。
    例如罗振宇在“得到”APP上线《元宇宙6讲》，课程售价29．9元，1小时创下百万的销售额；运动服装品牌NIKE收购虚拟运动鞋公司RTFKT。此外，拉夫劳伦和Gucci等奢侈品牌也推出了虚拟体验。
    行业之中藏龙卧虎。相较之下，2017年才涉足AR／VR领域的飞天云动，本就算不上行业先行者，且并无特别的技术优势，“含元量”引疑。
    其中，作为一家正在发力元宇宙的企业来讲，飞天云动的研发能力稍显拉垮。
    报告期内，飞天云动的研发投入分别为758万、1142万、1504万元及901万。且研发费用率呈下滑趋势。由2018年4．6％降至2021年上半年的3．2％。
    对比来看，2021年4月，生存塔防射击游戏《堡垒之夜》开发商Epic Games宣布，将追加10亿美元研发费用，以支持“元宇宙愿景”。
    众所周知，元宇宙概念涉及大数据、人工智能、AR／VR、数字孪生、传感器、5G等多项“砸钱”技术。
    光从研发投入来看，飞天云动所付出的仅仅是杯水车薪。
    或正是由此，飞天云动此次募集资金将用于增强研发能力，开发飞天元宇宙平台，选定合并、收购和战略投资等。
    值得注意的是，据招股书内容，飞天云动“建设”飞天元宇宙平台另一重要方式是收购，例如收购数字资产等战略性投资和并购。
    然而报告期内，飞天云动期末现金及现金等价物分别约为0．03亿元、0．12亿元、1．04亿元和1．33亿元。且其中一大部分还要用于支付获取广告流量的预付款，公司现金流整体相对紧张。
    尽管融资活动所得现金持续为飞天云动经营活动输血，但公司经营活动所得现金近年来停滞不前，甚至在2018年和2020年上半年出现经营现金流量负值。
    
    图片来源：飞天云动招股书
    从上市前股东结构来看，飞天云动控股股东汪磊、李艳浩通过Brainstorming Café，持股49．66％；自然人股东持股12．28％；其他机构股东持股38．06％，包括同创伟业6．08％、西安智耀4．09％、赛富动态4．05％等。
    
    图片来源：飞天云动招股书
    值得一提的是，早在2017年主持人杜海涛就曾投资过飞天云动，为第三大股东，持股8．6％。期间双方联手开发了休闲赛车手游《涛涛熊极速联盟》，游戏的主角“涛涛熊”正是以杜海涛为原型设计。
    后来随着掌中飞天继续增资，杜海涛持股比例逐步下降，2021年8月，杜海涛将其所持股份以183．93万元的价格转让出售。
    不过，对于企业加码元宇宙，行业观点也并非一味看好。
    此前，人民日报评论发表文章《万物皆可“元宇宙”？》就提出“元宇宙是资本炒作还是新的赛道”的疑问。
    还有经济学家认为，企业若没有业绩支撑，炒元宇宙概念可能会拉伤了自己，甚至给实控人或股东增加负担，甚至是更大拖累。