商汤科技大亏背后，高管股权激励成效几何？

    
    改变就是希望
    作者：郝科科
    编辑：李静
    风品：沈禾 车一
    来源：铑财－铑财研究院
    从巴菲特到张磊，历史已无数次印证时间对投资的意义。
    科技赛道，尤其考验耐心。苹果、阿里等公司前期都曾持续亏损，但最终成为了伟大公司。
    不过时至今日，随着科技日新月异，技术路线更迭加速，赛道不确定性提高。同时，一些实力不济、甚至浑水摸鱼者混及其中，折戟暴雷者的增多让投资者着实受伤。从而越发重视当下盈利能力，对“长期故事”信任度降低。
    自然，这对那些盈利遥遥者、尤其上市公司来说，不是好消息。
    
    01
    亏额新高 研发费大增
    变现力咋样？
    “AI第一股”商汤科技，也面临类似困境。
    3月25日晚，商汤科技发布上市后首份财报：营收约47亿，增长36．4％；毛利32．78亿元，同比增长34．8％；但亏损171．7亿元，同比增长41．3％；按非国际财务报告准则计量，经调整净亏14．2亿元，同比扩大61．5％。
    增收更增亏一个重要原因，即优先股的公允价值亏损。这与商汤科技此前上市有着直接关系。
    据中国网引述专业人士称，“可转换、可赎回优先股公允价值变动”成本一般是非上市公司在投资人入股后增值的部分，而非业务亏损。一般来讲，融资越多、估值增长越多的公司越会录得大额优先股价值变动亏损。估值增长快的公司，这个数字可能非常大，数字越大说明这家公司的价值增长快。公司上市时，优先股均会转为普通股，因此相关亏损会后续清零不再产生。
    财报也称，2021年亏损主要由于公司研发投入和优先股的公允价值亏损，公司预期2022年不会进一步确认任何优先股公允价值的亏损或收益。
    另一重要原因，则是研发方面的巨额投入。
    商汤科技认为，“大规模的研发投入可以带来更大的长远竞争力。商汤在原创研发技术上一直保持高投入，并重视科研人员的储备培养。”
    从数据看，商汤科技也确实这么做的。2021年研发支出30．6亿元，占收入比65．1％。2021年研发人员新增1500人至总数4200人。
    真金投入，也确实产生了丰厚成果，截至2021年底，其累计拥有11494件全球专利资产，相较2020年底增长96％，其中78％为发明专利。
    尤其SenseCore人工智能基础设施，商汤科技表示，其能改善人工智能模型生产质量和效率，以降低AI的生产成本。2021年模型生产量提高152％，研发人数提高72％。
    成绩足够亮眼，但如前文所言，作为上市公司，烧钱不可怕，关键是能否烧出核心竞争力、核心盈利能力、回馈投资者是终极目标。即研发成果的商业化变现力才是王道。
    2018年、2019年、2020年，商汤分别净亏34．33亿元、49．68亿元、121．58亿元。经调整后亏损净额为1．5亿元、11．55亿元、7．08亿元。
    不难发现，无论调整前还是调整后，商汤科技2021年亏额都再破新高，变现力改善多少？商业化突破是否仍有瓶颈？
    
    02
    商业化前景不明？
    应收账款高企之忧
    发问并不算苛求。
    据商业观察杂志社引述AI专家观点称：商汤科技引以为傲的算力方面并不是在行业内领先的唯一条件，特别在数据采集方面，商汤旗下没有产业拥有足够实用数据。算法上也没有领先优势，以“SenseCore”建造竞争壁垒，投放数亿元人民币，产品仍未完全投入市场运作。前景并不是很乐观。
    行业分析师李晨表示，不可否认，神经网络深度学习技术有行业创新性，但短板是应用场景较难泛化，因为环境变化因素太多，为甲客户定制模式，并不就适合乙客户。规模效应受制，或是商汤科技成本居高的重要原因之一。
    事实上，早在商汤科技IPO时就有类似质疑。
    公开信息显示，商汤科技业务主要分四部分：智慧商业、智慧城市、智慧生活、智能汽车。前两者是主要营收来源，合计占比约80％。2020年，两业务收入分别为14．85亿元、13．69亿元，占比43．1％、39．7％。
    值得注意的是，这部分收入较依赖政府部门的采购与支出。由于付款模式的特殊性，商汤科技应收账款逐年递增：
    2018年－2021年中，贸易产生应收账款分别为13．31亿元、26．15亿元、37．48亿元、39．26亿元，为当期营收比例的72％、86％、109％、238％。
    2021年底，总应收账款50．84亿元，相比2020年底的31．39亿元，大增62．0％。
    行业分析师郝瑞指出，应收账款高企，不止带来现金流压力，也有坏账减值风险、业绩质量值得考量，折射出企业产品竞争力、市场话语权亟待提升。
    放眼愈发激烈的竞争环境，也挤压商汤科技商业化布局。以最核心的智慧商业为例，主要包括商业空间管理、住宅物业管理、金融服务等。
    具体说，即安防业务。这是一门大生意，也是一门红海生意，强势企业辈出。
    除了AI四小龙，传统硬件厂商实力更不容小觑：海康威视、大华、宇视、天地等。华为、阿里等跨界大厂也云集于此。
    以海康威视为例，2021年营收813．01亿元，同比增长28．03％；归母净利167．84亿元，同比增长25．39％。
    盈利能力强悍，研发自然有底气。仅2021上半年，其投入就高达38．78亿元，超过了商汤科技全年。同时更多腾挪空间，也让海康威视处在更高竞争维度。
    行业分析师于盛梅表示，AI业表面风光，其实同质化竞争严重。AI四小龙本身业务间就有交织重叠，互联网巨头、传统安防龙头也往机器视觉跨界，未来行业竞争不会仅是技术，更重要的是资源匹配、业务特色，是生态型的综合竞争。
    值得注意的是，虽有AI第一股光环，然另外三小龙也在冲击资本市场。若未来成功跻身，亦能进一步缩小与商汤科技的差距。
    2021年9月，旷视科技于科创板上市首发获通过。
    同月，依图科技同国泰君安证券签署辅导协议，拟以公开发行中国存托凭证（CDR）的方式在A股上市。
    2022年4月，证监会批复同意云从科技首发股票并在科创板上市，第二股呼之欲出。
    投资者选择机会越多，留给商汤科技的改善时间就越少。
    03
    钱花在哪了？
    股权激励成效几何？
    还是那句话，烧钱不可怕，关键是如何快速高效的烧出核心竞争力、商业变现力。
    科技公司如将钱花在研发上，多大规模都没毛病。
    截至2021年6月30日，商汤科技有40名教授，以及3593名技术研发人员，其中包括250多名博士及博士候选人。科研人数超公司总人数（5000人）的三分之二。同期发放薪酬12．85亿，占研发开支比例72．5％。
    而2021上半年，徐立、王晓刚和徐冰薪酬总计达5．12亿、3．75亿和3．05亿，三人合计11．92亿元。
    当然，上述薪酬包含多项内容，如薪金及工资、酌情花红、以股份为基础的薪酬开支、社会保障成本、住房福利及雇员福利等；其中以股份为基础的薪酬开支（即股权激励）最大，徐立、王晓刚和徐冰分别为5．1亿元、3．74亿元、3．04亿元。
    平心而论，上述三高管对商汤科技的贡献毋庸置疑。
    以创始人、CEO徐立为例。1982年出生，本硕毕业于上海交通大学后，获得中大博士学位，拥有长达10年的计算机视觉、模式识别、图像处理领域的研究和产品开发经验。
    2014年，徐立在中大教授汤晓鸥带领下，与王晓刚、徐冰联合创立商汤科技，担任首席执行官。通过推出人才计划，与北大、清华、华中科大等高校建立深度合作，成立研究团队，为人才储备做了充足准备。
    可见，没有徐立、没有人才计划，就没有如今的商汤科技。
    此角度看，高管团队拿高薪酬亦无可厚非。
    问题在于，如今商汤科技已经上市，其承载着广大投资者利益。薪酬如此高，难免令投资者质疑“短期套利”。况且企业持续亏损、且2021年创近年新高，上述股权激励成效几何？留出更多“子弹”培育盈利能力是否更香？
    更何况，上市前，公司创始人兼执行董事汤晓鸥持有69．06亿股A类股和18．92亿股B类股，持股21．73％；联合创始人兼董事会执行主席徐立持有2．86亿股A类股和5．65亿股B类股；联合创始人兼首席科学家王晓刚持有2．32亿A类股和3．02亿股B类股；联合创始人兼董秘徐冰持有1．04亿股A类股和2．52亿股B类股。
    可以说，成功上市后，高管本已盆满钵满。面对商汤巨亏之痛，未来仍需巨大资金研发，高管依然如此高薪，是否合时宜？
    04
    元宇宙野望 关联交易疑云
    同样有考量的，还有元宇宙故事。
    亏损困扰、商业化前景不明的背景下，如何提振信心很重要。早在上市前，商汤科技就搭上了“元宇宙”热点。
    招股书显示，“商汤科技已构建用于赋能IoT设备及驱动元宇宙（Metaverse）的多层基础设施，以提升终端使用者体验。截至2021年6月30日，SenseME及SenseMARS累计赋能超过4．5亿部手机及200多款手机应用程序。”
    商汤科技表示，募资60％将用于增强研发能力。其中与元宇宙概念相关的投入占比达40％：25％用于增强其他人工智能研发能力，尤其是增强元宇宙平台SenseMARS及SenseAuto的功能；15．0％投入在新兴商业机会以及提高产品及服务在国内外各垂直行业及情景的采用率及渗透率，如元宇宙平台SenseMARS。
    发展信心、投入底气够足，疑问依然是变现、何时盈利？
    众所周知，该赛道仍处鸿蒙初开、概念大于实质。行业分析师林永认为，元宇宙再美也是一种技术手段。
    技术自身成熟度、基础配套、政策完善、用户需求、场景应用等都在摸索阶段，相应的重投入、长周期、强不确定性不可不察。
    2021年，承载商汤“元宇宙”梦的智慧生活业务，表现不算尽人意：全年收入4．15亿元，同比下滑4．26％。
    如何讲好元宇宙、提升效率效益，商汤科技依然任重道远。
    
    令投资者生疑的不止于此。
    例如关联交易，即与软银全资子公司Japan Computer Vision Corp．（JCV）的交易。公开信息显示，JCV于2019年5月注册，同年8月30日便与商汤科技签订分销协议，2020年就为商汤科技带来1．64亿元收入。
    而软银正是商汤科技主要股东之一。
    另一笔交易，则是2020年商汤科技投资上海益邦，持股11．3％。2019年商汤对后者销售额为3529．3万元人民币；入股后一年，暴增至1．24亿元人民币，销售额急增3．5倍。
    更玩味的是，商汤科技并未对此前关联公司的关联交易进行披露，加剧了舆论疑心。
    此外，商汤科技还成立了多家公司。
    招股书显示，商汤科技对17家宁波公司拥有100％实际控制权，且这些公司在名称上差别不大，均为宁波市商X软件有限公司，业务活动多为软件产品开发、销售与提供相关服务。
    其中，有8家公司实缴资本500万人民币，9家实缴资本为0元。此外有部分公司的成立时间及地址相同。
    当然，这些并不违法违规。广东东方金源律师事务所专职律师金焰分析认为，商汤科技成立大量同类公司的举动确实看似异常，易引起外界质疑猜测，此举背后可能有其商业原因。但从流程看，此举并不违法违规，商汤科技也有权利不透露这些公司的具体用途。
    只是，结合上述关联交易，是否加剧外界对其经营业绩透明性、公正性的疑虑呢？
    
    05
    前路漫漫 时间赛跑与高效胜算
    显然，大亏背后，商汤科技待解问题着实不少。
    信心比黄金更重要，尤其对持续亏损的科技企业而言。
    好在，商汤科技2021年也展示出不少发展亮点。
    例如汽车业务，2021年商汤科技推出SenseAuto绝影智能汽车平台，在智能驾驶、智能座舱、车路协同、L4级无人驾驶、无人驾驶小巴等领域推进全线产品化商用。
    财报披露，2021年内，商汤科技签约的合作车企客户数超30家，国内主流车企及部分海外车企均成合作客户；智能驾驶和智能座舱产品累计前装定点量达2300万台，覆盖未来五年内量产的60多款车型。
    在铑财看来，这将为商汤带来业务规模化增长，后续能否突破规模效应，值得期待。
    同时，商汤科技已连续三年蝉联中国计算机视觉应用市场份额第一。其透露将加大发展智能汽车业务。公告显示，集团2022年一季度完成了组织架构升级，成立智能汽车事业群，致力于将商汤绝影打造为汽车业内最具影响力的AI赋能平台。
    2021年，商汤的智能汽车板块实现收入1．8亿元，同比增长16．3％。同时，净现金214．5亿元，稳健财务水平给企业留下更多腾挪空间。
    另一面，看好看多创新赛道的投资者、舆论依然不少。
    行业分析师林永指出，短期亏损隐忍、以赢在未来，依然是科技股的大方向。“今朝有酒今朝醉”态度，亦不可取。长期看，中国科技产业一定会分享产业升级、消费向上周期的时代红利。不过，这也是大浪淘沙的过程，企业要想生存发展，需要更多精细化、专业化运营，通过高效高益、在行业红利耗尽前尽早培育出核心盈利力，要让市场看到改善。
    的确，改变就是希望。改变越多越快，生存胜算越足。商汤科技、徐立，依然在与时间赛跑。
    本文为铑财原创